當你了解了基礎債券架構後，投資債券有一些重點你不能忽略
本篇文章主要講債券的報酬率計算及贖回條件
票面利率是你實際會領到的年利率
但你的投資報酬率還要考慮你買進債券的價格
債券中有些有提前贖回條款
這在買債券時千萬要注意
之前就發生過有人買進一檔條件很優的債券，但理專跟他都忽略了贖回條件
買進後沒多久就被公司贖回導致利息沒領到直接賠掉價差
如果你對債券架構還不是那麼清楚建議你先看過
文章目錄
債券是未來現金流的折現
- P：債券價格
- Ci：配息
- M：面額
- y：殖利率
其中y (殖利率) 是由基礎利率 (Benchmark)及信用利差 (Credit spread)所組成
當央行升降息會影響基礎利率，連帶影響債券價格
當公司營運發生變化會影響信用利差，也會影響債券價格
影響債券價格的因素
基礎利率：市場升降息會影響基礎利率，是總體因素
信用利差：公司體質或營運狀況會影響信用利差，是個別因素
配息：固定利率 or 浮動利率
天期：其他條件不變下，天期越長債券價格越低
評等：其他條件不變下，評等越差債券價格越低
架構：Senior (優先)、Sub (次順位)、AT1 (額外一級資本)、Guaranteed (保證)、Keep well agreement (維持完好協議)、Call option等…影響到投資者權益也會反應在債券價格上，對投資人有利則債券價格會較高，反之則較低
Keep well agreement (維持完好協議)：集團子公司發行債券，母公司對子公司的債務做出擔保，向投資人保證會維持子公司財務體質、流動性
Keep well agreement只代表母公司將盡力支持子公司償付債務，並無強制規定子債母償，因此效力筆Guaranteed弱
信用評等
三大信評公司分別是Moody’s、標普及惠譽
Moody’s評級跟慓普及惠譽不同
只要看到BBB (Moody’s是Baa)，不論後面+-都是投資等級債
沒有三個B的 (Moody’s是Ba (含)以下)就是非投資等級債 (俗稱垃圾債)
債券評等每低一級違約率都會提高，且增加幅度不是等差或等比，是以指數方式進行遞增
從下圖可以看到，信評從AAA降到A，降了五級違約率沒增加多少，但從BB降到B+只降了兩級，違約率則有明顯增加
信用利差 (Credit Spread)
代表信用等級的差別，信用利差越大表示該債券違約可能性越高
因此投資人會要求更高的利差來做補償
不同公司有不同的評等，會有不同的信用利差
同一間公司不同償債優先順位的債券，也會有不同的信用利差
同一間公司、同一償債順位，但不同天期的債券，信用利差也不同
美國殖利率曲線
由1個月到30年期美國公債殖利率所組成的曲線
正常情況殖利率曲線為正斜率，即短天期利率比長天期低，若發生短天期利率高於長天期利率的狀況則稱為倒掛，發生倒掛時很有可能經濟出現異常狀況
用殖利率曲線判斷經濟位階
擴張期：殖利率曲線為正斜率 (有成長前景，長率高於短率)
成熟期：殖利率曲線趨平 (未來成長性趨緩，長率下降；央行準備升息，短率上升)
近衰退期：殖利率曲線為負斜率 (未來經濟衰退，長率大幅下降；面臨央行快速升息，短率彈升)
美國殖利率曲線 10y-2y
剛剛提到了正常經濟情況下殖利率曲線會呈現正斜率，也就是長天期利率會高於短天期利率，如果長天期低於短天期利率則代表經濟可能出現問題
實務上我們很常用用10年期減2年期利差做為判斷，如上圖
大於0軸代表10年期殖利率高於2年期殖利率
小於0軸代表10年期殖利率低於2年期殖利率
圖中灰底區域代表經濟衰退，可以看到每次倒掛後都會發生經濟衰退，所以用10年減2年利差來判斷是否經濟衰退是很準確的指標
更深入分析可以參考
到期殖利率 YTM (Yield to Maturity)
以目前價格買入，持有至到期的平均年報酬率
到期殖利率已經考慮了價差及配息，採用複利方式計算
如果一檔剩餘年期四年的債券YTM是5%，則持有至到期總報酬率是 (1+5%)^4 -1 = 0.2155，也就是四年總報酬率為21.55%
贖回殖利率 YTC (Yield to Call)
以目前價格買入，持有至被call回時換算的平均年報酬率
計算方式跟YTM相同，一樣是考慮了價差跟配息，採複利方式計算
如何判斷公司會不會執行call back權利?
通常發生在債券市價明顯高於面額時
因為一般call back是用100進行買回，對公司來說用100元買進高於100元的東西才划算
換個角度說，call back常發生在低利率時期 (債券溢價高於100)，因為當下的利率更低，公司有誘因把之前發行較高利率的債券買回，再於市場上以低利率發行債券
一次性補足利息提前贖回權 Make-Whole Call (MWC)
這是一個對投資人有利的條件
只要看到債券上有MWC條件的不需要想太多，因為這是保護投資人的條款
Make-Whole Call指的是公司如果要提前在call date之前買回債券，必須用更高的價格買回，補償投資人報酬率
MWC = Max (100 , 以公債殖利率加點折現計算出的價格)
上面指的是公司買回價格最低是100，如果用公債殖利率折現後算出的價格更高，那就會以那個價格進行買回
邏輯是發行公司提早把債券買回來，它會用較高的價格買回，錢還給投資人後投資人拿去買公債也能享有與原債券同樣的報酬效果
簡單範例說明Make-Whole Call
這檔債券是價平，也就是「票面利率=殖利率」
買入時付出100元，六年後到期，每年付息一次，每次領5元
假設一個極端情況，買入後隔天發行公司call back，這檔債券有MWC條款
則債券call回價格為 Max(100, 110.8) = 110.8 110.8為把每年領到5元的配息加上到期領回的面額以3%折現的價格
從報酬率的角度來看，等同於是公司一口氣把信用利差都補償給投資人了，接下來投資人只要拿這筆錢投資3%的公債就能賺到跟當初買進公司債相同的報酬
債券操作策略
債券買進後是否就一定要持有至到期?
10年內的短天期債券有可能持有至到期，但10年以上或剩餘20、30年的債券不太可能持有至到期，更不用說永續債了
買進債券長期持有領票面利息是債券的獲利本質
價格雖然也會影響獲利，但期間拉長影響幅度並不大
不過還是有幾個時機可以考慮賣出手上債券
1.透過賣出獲利：當你買入債券後短期價格快速上漲，此時便可以考慮賣出獲利了結
雖然剛剛說債券主要獲利來源是配息，但剛好抓對時機，短期獲利了結賺的價差可能抵過領2~3年的配息時便可以考慮賣出
例如以$100買進某檔債券，配息3%，每年都可以領到3元配息
一個月後債券價格漲到$106
此時繼續持有則每年報酬率依舊是3%，每年可以領3元
但若於現在賣出等於直接賺6元，相當於直接領到未來兩年的利息
不過機會不大，因為債券價格很少波動那麼大，加上一般零售端投資人投資債券會有很高的投資成本 (交易費用、買賣價差)，除非你看得神準加上市場確實有這樣的波動才有可能短期賺到不錯的資本利得
2.透過賣出轉換殖利率更高的標的：
假設情境
賣 ABC 3.5% 賣出價 100.00 @3.5%
賣 DEF 4% 賣出價 100.00 @4%
買 AAA 5% 買入價 98 @5.3%
買 BBB 5.5% 買入價 100 @5.5%
如果你手上持有ABC、DEF債券，此時可以考慮賣出並買進AAA、BBB
當你手上持有的債券殖利率太低，便可以透過賣出殖利率低的券並買進殖利率高的券，提高資金配置效率
這種方式稱做「換券」，常見於壽險公司、投資公司等機構投資人，目的是提高投組收益率
上述例子通常ABC、DEF的年限會比AAA、BBB還要短，因為不論票面利率高低，相同信評等級的債券不會差太多，會讓殖利率差那麼多的是到其年限，如果你手上的資金會擺很長期，那你可以透過延長持有期間來提高報酬
3.透過賣出降低債券部位：遇到逆風時可減少損失
例如激進升息時債券價格會大幅下跌，在激進升息前先賣出債券躲掉這波下跌
4.更專業的策略：如Riding the yield curve
投資人對債券殖利率有看法時比較會採用的策略，假設殖利率曲線是正斜率且凹向原點，先買進債券，隨著到期期間接近殖利率下滑 (債券價格上漲) 便賣出債券實現獲利
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